时隔两年广泽乳品“完璧归赵”妙可蓝多为何遭遇投资者用脚投票？

7月15日复牌一个月后，a股奶酪第一股妙科兰多仍在推进定增。

妙兰多希望通过非公开发行股份，将控股股东内蒙古蒙牛乳业有限公司持有的吉林广泽乳业科技有限公司42.88%的股权纳入囊中此外，此前已经持有广泽乳业57.12%的股权若交易完成，妙兰多将合计持有广泽乳业100%股权，进一步优化奶酪

值得一提的是，广泽乳业2020年通过对内蒙古蒙牛增资4.58亿元获得其42.88%的股权，妙可蓝多是对广泽乳业少数剩余股份的回购。

从资产质量来看，广泽乳业业绩亮眼，2020年和2021年分别实现净利润3869.15万元和9174.59万元。

可是，从二级市场的角度来看，这一收购似乎并不被视为积极的。

甚至在7月15日复牌当天，妙可兰朵立即暴跌至跌停从7月15日到8月15日，公司股价跌幅超过25%形成鲜明对比背后的原因是什么

两年时间，蒙牛买卖

广泽乳业原本是苗克兰的亲儿子，之后一部分卖给了内蒙古蒙牛。

2020年1月，内蒙古蒙牛以30亿元现金非公开发行认购不超过1.01亿股妙可兰朵股份同时，内蒙古蒙牛增资4.58亿元成为广泽乳业股东，获得其42.88%的股权，妙可兰朵仍持有广泽乳业57.12%的股权

当时，广泽乳业的业绩并不理想2018年营收2.92亿元，净利润亏损6.1万元，2019年1—6月营收2.41亿元，净利润亏损120.06万元

但3个月后，广泽乳业立即扭亏为盈，2019年1—9月实现净利润716.57万元。

此后，广泽乳业的业绩突飞猛进。

根据交易预案披露，2020年和2021年，广泽乳业分别实现净利润3869.15万元和9174.59万元，业绩快速增长。

根据广泽乳业及其实际控制人柴伟在内蒙古蒙牛增资入股时给予的承诺，广泽乳业及其子公司天津妙可，上海冉智2019年累计承诺净利润不低于3039.82万元，2019年，2020年不低于7417.35万元，2019年，2020年，2021年不低于15700.95元。

广泽乳业虽然没有完成2020年的业绩对赌，但超过了2021年的业绩对赌。

粗略计算，广泽乳业2020年和2021年分别实现净利润3869.15万元和9174.59万元，分别占同期上市公司净利润的66%和60%。

可以说，广泽乳业已经成为妙客兰多奶酪业务的核心资产。

交易方案中还提到，广泽乳业及子公司妙可食品，上海冉智成为上市公司奶酪产品的主要生产经营主体，主要产品包括奶酪棒，马苏里拉奶酪，奶酪片及其他奶酪产品。

2021年，广泽乳业及子公司实现奶酪产品总产量3.98万吨，占上市公司奶酪产品总产量的70%以上。

上市公司通过本次发行股份购买广泽乳业少数股权后，将消除与大股东的共同投资，从而进一步增强其对广泽乳业及其下属企业的控制力和独立决策权，提高广泽乳业的管理效率，提高上市公司层面对下属生产经营主体的统筹规划和安排能力，苗柯蓝朵在交易方案中写道。

截至8月12日，由于与交易相关的审计，评估和尽职调查仍在进行中，本次交易的总价尚未确定。

日前，中国食品行业分析师朱对21世纪经济报道指出，妙可兰朵回购广泽乳业是利好消息虽然股价出现阶段性回调，但总体来看，此次收购加上蒙牛的加持，将使妙可兰朵奶酪业务实现可持续发展

同日，中投燃烧知识咨询合伙人朱越也认为，本次交易完成后，广泽乳业将成为妙可兰朵的全资子公司，妙可兰朵将独立控制广泽乳业从资产，产业链到营收的生产和R&D控制权，其在奶酪行业的供应链能力将进一步提升。

为什么投资者不买单。

尽管广泽乳业增长迅猛，上市公司信心十足，但市场却意外给出了完全不同的反馈:从7月15日复牌到8月15日的一个月时间里，妙可兰朵股价跌幅超过25%。

日前，21世纪经济报道记者以投资者身份致电妙可兰朵证券事务部对方只说公司生产经营一切正常

投资者用脚投票，可能与市场的诸多担忧有关。

其中一个潜在的市场担忧是，妙可兰朵从内蒙古蒙牛非公开发行股份中回购广泽乳业42.88%的股权，能否给出一个合理的交易总价。

事实上，在内蒙古蒙牛对广泽乳业增资时，各方在投资协议中就未来回购广泽乳业的可能性约定:蒙牛有权在股权变更登记完成后24个月内，以合理的商业努力发出股权变动公告，否则，上市公司将按约定回购广泽乳业42.88%的股权。

根据协议约定，回购价格按照以下两者中较高者确定:投资额+投资金额* 12%单利/年*投资款支付日至回购日的天数/365，回购时投资者持有的股权对应的公司经审计的净资产。

显然，无论以何种回购价格计算，现在妙可兰朵回购广泽乳业42.88%股权，交易总价将高于内蒙古蒙牛增资时的4.58亿元。

此外，妙可兰朵向内蒙古蒙牛非公开发行股份的价格定为32.23元/股，较7月1日停牌前的收盘价46.8元/股折价约30%。

有市场分析人士指出，两年前，蒙牛以4.58亿元增资广泽乳业时，公司所有者权益的评估值为6.1亿元，交易对价对应的估值为10.7亿元在广泽乳业业绩向好的背景下，理论上估值会有所提升那么，假设交易总价大幅提高，妙可兰朵的非公开发行价格越低，蒙牛认购的股份就越多，也就意味着其余小股东持有的股份会相应减少

市场人士认为，对于蒙牛来说，可以以相对较低的价格获得更多的上市公司股份，持股比例会进一步提高，从而实现利益最大化，但对于中小股东来说，必然会稀释所持股份。

而且内蒙古蒙牛此时参与了妙可蓝多的增持，也是在公司股价最近几年来相对较低的点位今年1月，内蒙古蒙牛在二级市场多次增持妙可兰，共计约785万股，成本分别高达53.79元/股，41.12元/股和41.45元/股

除了对交易对价的担忧，奇迹的估值以及对奶酪业务前景的担忧也被认为是令股价承压的因素。

有业内人士向21世纪经济报道记者指出，在疫情反复的环境下，消费者的消费诉求趋于保守，妙可兰多在停牌前一段时间有较大涨幅复牌后股价会回调，可能是上半月

事实上，妙可兰的市盈率明显高于其他乳企，或将经历高估值消化的过程。

截至8月16日收盘，妙可兰朵市盈率高达93倍，接近100倍相比之下，同样有奶酪业务的熊猫乳业市盈率只有33倍，伊利只有25倍，光明乳业是25倍，蒙牛乳业是22倍

另一方面，虽然妙可兰多已经成为国内奶酪市场份额领先的企业，但伴随着越来越多乳企的加入，行业陷入竞争红海，能否保住原有地位面临较大的不确定性。

据Euromointor统计，妙客兰多在国内奶酪消费市场的份额从2018年的3.9%增长至27.7%，超越百吉富，成为国内市场份额第一的品牌。

可是，伴随着国内奶酪市场的快速增长，除了百吉福，安佳等外资品牌，早期进入者，伊利，光明乳业等头部乳企，以及奶酪博士，杰斯丁等越来越多的新兴奶酪生产企业也加入了这一赛道的竞争。

一位乳企人士也向21世纪经济报道记者坦言，行业竞争非常激烈奶酪类头部玩家不断迭代产品，在直播端绑定头部玩家，增加营销费用来提高进入门槛如果后进入的品牌没有强大的战略决心和资源支持，很难拉拢头部玩家

此外，价格战也成为潜在的挑战之一。

由于各种品牌的芝士条同质化严重，消费者认为芝士条的可替代性很强2020年以来，奶酪棒市场掀起了一波价格战，妙可兰朵也被迫加入洪流浦银国际在今年8月的研究报告中也提到，价格战可能会压低奶酪企业的盈利能力

同时，妙可兰的收入增长仍然离不开大量的营销投入。

2019—2021年，妙可兰朵的销售费用分别为3.59亿元，7.11亿元和11.59亿元，同期对应的营收分别为17.44亿元，28.47亿元和44.78亿元销售费用占收入的比例分别为20.60%，24.96%和25.87%

对于销售费用的增加，妙可兰朵提到主要是因为奶酪业务处于高速增长期，公司渠道投入和品牌建设导致广告和推广费用增加，销售人员增加导致员工工资增加。

但值得注意的数据是，2021年前四季度妙可兰朵的营收增速分别为140.58%，90.80%，67.58%，57.31%，相比2022年第一季度35.24%的同比增速，增速已经明显放缓。

因此，妙可蓝朵能否延续前几年的高增长受到了市场的质疑。